2018年1月12日，由金瑞期貨股份有限公司主辦的2018年有色金屬投資策略會在上海通茂大酒店舉行。金瑞期貨研究所涂禮成對2018年有色金屬市場運行做出展望。

硫酸鎳：鎳市場結構問題

金瑞期貨研究所涂禮成

一、鎳金屬產業結構梳理

鎳礦分為氧化礦紅土鎳礦以及硫化礦，不同的冶煉工藝對應不同的中間品以及成品，對應的下游需求端也不同，而生產硫酸鎳可以通過硫化礦火法冶煉得到冰鎳去制備硫酸鎳，也可以通過紅土鎳礦的火法得到的冰鎳以及濕法得到的中間品去制備硫酸鎳，當然，精煉鎳酸溶也可以去進行硫酸鎳的制備。

二、新能源汽車發展支撐硫酸鎳需求穩步增長

我們長期看好新能源汽車發展，主要是石油資源日漸枯竭以及全球氣候環境不斷惡化。以美國、日本、德國為代表的發達工業化國家分別制定了完善的鼓勵新能源汽車發展的產業政策，極大地促進了新能源汽車產業的發展。

挪威、荷蘭、德國、印度、法國和英國等國都明確提出了燃油車停售時間表，中國近期也宣布正在制定燃油車停售時間表；多家品牌車企也明確提出不斷提升新能源車市場份額的積極目標。

我們預計2017年全球新能源汽車銷量將達到120萬輛。其中中國銷量預計65萬輛左右；到2020年全球新能源汽車銷量有望達到350萬輛，其中中國銷量約200萬輛。

中國通過政策的大力支持，在2016年成功彎道超車，新能源汽車銷量超越美國，躍居世界第一，至此我國新能源汽車行業的初期培育階段已經完成。

而下一步是通過雙積分以及補貼政策的改變倒逼中國新能源汽車產業進入健康、快速發展階段，主要體現在電池儲能密度上。鎳作為新能源汽車電池中的儲能金屬，高鎳化成為新能源電池正極材料未來發展趨勢。預計2017年正極材料需鎳量達到5.3萬噸，其中NCM523需鎳量占比約50%；到2020年正極材料鎳需求量約14萬噸/年，其中高鎳體系NCA和NCM811合計需鎳大于7萬噸，占比超過50%。

2017年中國硫酸鎳產能為35萬噸，產量在24萬噸以上，同比增長40%；國內主要企業硫酸鎳產能：金川5萬噸，吉恩4萬噸，格林美4萬噸，廣西銀億4萬噸，江門長優2.7萬噸，池州西恩2萬噸，另外還有一些在1-2萬噸之間，例如江西睿鋒、金柯有色、新鄉超能、啟東北新等等；預計2018年硫酸鎳產能增加至45萬噸。

2017年海外硫酸鎳產量約20萬噸，主要是優美科（2.5萬噸）、住友（6.5萬噸）、俄鎳（5萬噸）以及臺灣、印度等地區。

硫酸鎳的制備路徑有以下六種1）硫化鎳礦經過冶煉產出高冰鎳，進而制備硫酸鎳； 2）濕法冶煉中間品，比如氫氧化鎳鈷，將其酸浸之后制得硫酸鎳；3）金屬鎳經過酸溶，結晶后得到粗制硫酸鎳晶體，經除雜再濃縮，得到電池級硫酸鎳晶體； 4）利用紅土鎳礦RKEF生產鎳鐵，而后轉爐吹煉+加壓酸浸，生產出高冰鎳，進而制備硫酸鎳； 5）廢棄鎳資源回收；6）銅冶煉過程中雜質鎳在陽極中溶解為硫酸鎳，經除雜濃縮，得到電池級硫酸鎳晶體；

當前國內生產國內企業生產硫酸鎳的原料主要來源有高冰鎳、鎳濕法中間產品、廢渣廢料。長期的低鎳價逼停了國外一些小型硫化鎳礦山以及中間品生產商，加之國內硫酸鎳項目不斷在擴張，硫酸鎳原料供應偏緊；我們認為未來大概率給到新增量的工藝是利用紅土鎳礦RKEF生產鎳鐵，而后轉爐吹煉+加壓酸浸，生產出高冰鎳，進而制備硫酸鎳，工藝成熟流程短，且現金成本較紅土鎳礦濕法冶煉低。

鎳豆成為硫酸鎳原料很好的補充，在全球約200多萬噸的鎳金屬產品中，約有50%的精煉鎳適合生產硫酸鎳，如果采用金屬鎳酸溶制備硫酸鎳，這其中約有40萬噸是最適合的原料，包括鎳豆、鎳粉等，鎳板理論上也可以生產硫酸鎳，但溶解速度過慢，成本相對鎳豆高很多；

當前LME鎳庫存約37萬噸，其中絕大部分是鎳豆，所以若金屬鎳酸溶制備硫酸鎳，在當前具備經濟性的條件下，鎳豆將成為硫酸鎳原料很好的補充，不會限制硫酸鎳的發展。

硫酸鎳對鎳市場結構的影響

對整個鎳金屬需求結構的影響：硫酸鎳占比依舊偏小，4%左右，基數低導致短期大幅增長難以明顯撬動鎳需求的大幅增長，但是由于乘數效應，至2025年，占比有望提升至10%以上，對整個鎳市場結構產生重大影響。

對標精煉鎳的影響：呈現此消彼長格局。

影響1：由于當前生產硫酸鎳的原料主要是冰鎳及濕法冶煉中間品，這些原料也是生產精煉鎳的原料，增產硫酸鎳將擠壓精煉鎳產出空間；

影響2：在短期中間品供應偏緊的情況下，由于鎳豆酸溶制備硫酸鎳具備相當的經濟性，成為硫酸鎳原料很好的補充，LME庫存中鎳豆近30萬噸，鎳板7萬噸；

影響3：精煉鎳與鎳鐵價差走擴時，促進RKEF-冰鎳工藝的投產，增加中間品的供應，精煉鎳產出空間釋放。

三、供需結構及投資建議

NPI對標鎳板或將長期貼水

境內NPI：原料供應充裕，印尼紅土鎳礦自放開出口以來已經批準出口配額2049萬噸，而預計菲律賓紅土鎳礦產出緩慢修復，而國內鐵廠產能集中利潤高企，未來隨著德龍檢修結束以及臨沂限產陰霾褪去，NPI產量恢復至高位；

印尼NPI：中國在印尼項目產能持續擴張，預計今年江蘇德龍產出爬坡及金川項目投產支撐NPI產出大幅增長；

NPI貼水鎳板：由于硫酸鎳的擴產對中間品的消耗，鎳板產出下滑，供應偏緊，而NPI供應大幅增加，相對充裕，未來對鎳板或長期維持貼水狀態。

鎳豆對標鎳板價差促進替代

價差方面：2018年中國精煉鎳進口關稅上調至2%，而主要的鎳豆進口國享受最惠國關稅為零，價差加速了國內下游使用鎳豆替代鎳板，降低對鎳板的消耗，未來國內鎳板庫存修復，交割品偏緊的問題將得到緩解，關注買近賣遠的套利機會；

比值方面：由于國內鎳金屬存在缺口需要進口補充，關注鎳板及鎳豆進口虧損之后的反套機會。

四、結構牛市并未來臨

硫酸鎳：體量小，短期難以撬動鎳消費的大幅增長，但增量將擠占精煉鎳原料，導致精煉鎳產量下降，未來關注精煉鎳與鎳鐵價差擴大，RKEF-冰鎳工藝的興起，精煉鎳產出空間釋放。市場展望：考慮到當前全球高達40萬噸的精煉鎳庫存，鎳價將呈現寬幅震蕩格局，重心略有上移，預計LME 鎳價核心波動區間在 9，500-14，000 美元/噸，均價 11，000 美元/噸，對應滬鎳主力核心波動區間在80，000-110，000 元/噸，均價90，000 元/噸。區間交易為主，跟隨宏觀和有色整體走勢選擇交易方向。